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墨累河上的倒影 ? Andrew Peacock

隨著全球人口持續(xù)增長，糧食、淡水、能源的需求不斷攀升，生態(tài)系統(tǒng)的承載力面臨極大挑戰(zhàn)。更嚴(yán)峻的是，氣候變化正進一步加劇這一壓力。盡管有公共資金、慈善捐贈等為保護自然提供長期資金支持，但面對當(dāng)前更大規(guī)模、更高要求的生態(tài)環(huán)境保護任務(wù)，亟需構(gòu)建更大規(guī)模、更加多元、更可持續(xù)的資金投入。

為了提升社會和自然環(huán)境韌性、促進經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展，迫切地需要一場以基于自然的解決方案（Nature-based Solutions，NbS）為核心的經(jīng)濟發(fā)展模式的范式轉(zhuǎn)型。在正確和全面地認識自然價值的基礎(chǔ)上，既要有效規(guī)避不良經(jīng)濟活動給自然帶來的傷害，又要通過發(fā)展自然受益型產(chǎn)業(yè)和運用多元化資金模式引導(dǎo)經(jīng)濟發(fā)展“向綠”，還要調(diào)動各利益相關(guān)方的積極性、鼓勵多方參與。

為此，大自然保護協(xié)會（TNC）一直致力于采用和鼓勵以創(chuàng)新的方式開展生態(tài)保護活動，如運用水基金模式保護流域、以債務(wù)置換模式保護海洋等。截至2024年底，在TNC內(nèi)部影響力投資團隊“自然投資”（NatureVest）的努力下，我們在全球成功搭建十余個影響力投資工具，累計籌集承諾資本約35億美元。

作為TNC中國推出的“TNC影響力投資國際案例”系列第四篇文章，本文將介紹淡水保護的可持續(xù)資金機制案例，為保護活動的可持續(xù)開展提供創(chuàng)新思路，推動“自然-經(jīng)濟”創(chuàng)新型可持續(xù)發(fā)展循環(huán)模式。

2015年，TNC、墨累-達令濕地工作組有限公司（Murray Darling Wetlands Working Group Ltd.）和基爾特鄉(xiāng)村投資公司（Kilter Rural）共同發(fā)起成立墨累-達令流域共贏水基金（Murray-Darling Basin Balanced Water Fund）（以下簡稱水基金），并得到了澳大利亞國民銀行（National Australia Bank）的資金支持。

該創(chuàng)新案例為水資源緊缺地區(qū)的水資源保護和可持續(xù)投資提供了一個可供參考的模式。水基金主要投資于澳大利亞成熟的水權(quán)市場，本文也將在第二節(jié)專門介紹這一獨特的投資市場及其投資品種，以便讀者理解該水基金的運作背景。通過投資于水權(quán)并向具有重要生態(tài)價值的濕地和生態(tài)系統(tǒng)進行生態(tài)補水（即提供自然降水以外的水資源），水基金同時實現(xiàn)了為農(nóng)業(yè)提供用水保障、恢復(fù)受威脅濕地和為投資者提供經(jīng)濟回報等多重目標(biāo)。該水基金運營近10年，目前仍然對外開放募資，已成為可持續(xù)保護水資源的典范。

墨累-達令流域主要情況

Part.1

墨累-達令流域是澳大利亞最大的河流系統(tǒng)，涵蓋多條重要支流，并以墨累河和達令河命名。該流域覆蓋面積達100萬平方公里，橫跨澳大利亞5個不同的州和地區(qū)：新南威爾士州的大部分地區(qū)、昆士蘭州南部的部分地區(qū)、南澳大利亞州的部分地區(qū)、維多利亞州北部、和澳大利亞首都地區(qū)。該流域內(nèi)居住著超過230萬人，包括50個原住民部落。

墨累-達令流域 ? TNC

墨累-達令流域提供了最重要的生態(tài)系統(tǒng)服務(wù)功能，如清潔水源以及野生動植物的棲息地。流域內(nèi)匯集了眾多澳大利亞特有和代表性的動植物及自然環(huán)境，包括16處國際重要濕地、50多種瀕危物種（其中包括 35 種瀕危鳥類和 16 種瀕危哺乳動物）、120種水鳥、50種原生魚類以及數(shù)以百萬計的樹木。

墨累-達令流域景觀 ? Brian Richter

墨累-達令流域也是澳大利亞社會和經(jīng)濟的命脈，區(qū)域農(nóng)業(yè)年產(chǎn)值達 300 億澳元，貢獻澳大利亞超過三分之一的糧食供應(yīng)。流域內(nèi)匯集了8400家灌溉農(nóng)業(yè)企業(yè)，農(nóng)場數(shù)量占全澳大利亞的40%。該流域內(nèi)種植的經(jīng)濟作物如水稻、葡萄、棉花及畜牧業(yè)，其用水需求均高于當(dāng)?shù)刈匀唤涤旯┙o能力。另外，墨累-達令流域的旅游業(yè)也十分發(fā)達，世界各地的游客來這里徒步、野營、釣魚、觀鳥等，年產(chǎn)值達150億澳元。

然而，墨累-達令流域也是目前地球上最脆弱的流域之一。用水需求攀升、持續(xù)干旱和人為水文干預(yù)等因素導(dǎo)致了流域內(nèi)多個河流和濕地的退化，徑流量銳減。過去40年來，區(qū)域內(nèi)水鳥數(shù)量逐年減少，且沒有任何恢復(fù)的跡象。原生魚類的數(shù)量在過去150年更是減少了90%以上。流域的生態(tài)系統(tǒng)正在遭受破壞，諸多依賴該地區(qū)自然水流循環(huán)的物種瀕臨滅絕，對周邊社區(qū)和休閑旅游活動也帶來了巨大影響。

水基金的基礎(chǔ)——澳大利亞水權(quán)市場

Part.2

墨累-達令流域所面臨的挑戰(zhàn)是澳大利亞長期以來淡水資源短缺、供需矛盾突出的縮影。為了更有效、可持續(xù)的管理水資源，澳大利亞聯(lián)邦政府通過立法，將水權(quán)與土地所有權(quán)分離，明確將水資源使用權(quán)歸州政府所有，由州政府調(diào)整和分配。逐步催生了水權(quán)市場和水權(quán)交易的形成。

1. 澳大利亞水權(quán)市場概況

澳大利亞水權(quán)市場是世界上公認的水權(quán)改革成功案例，經(jīng)過30年的高速發(fā)展，2021-2022年該市場整體交易量達40億澳元（即被交易的水權(quán)的貨幣價值）；根據(jù)基爾特鄉(xiāng)村投資公司2025年的估計，該市場規(guī)模有望達到500億澳元。

澳大利亞的水權(quán)市場由多個交易系統(tǒng)組成，每個系統(tǒng)均有其獨特的水文特征、需求特點及管理法規(guī)。澳大利亞各個水權(quán)交易系統(tǒng)的規(guī)模差異顯著，既有小型獨立的水權(quán)市場，也有跨越多個州管轄區(qū)域的龐大的復(fù)雜互聯(lián)系統(tǒng)。其中，大多數(shù)水權(quán)交易發(fā)生在墨累-達令流域，這里有澳大利亞最大的單一水權(quán)市場——南墨累-達令流域市場。

2. 水權(quán)市場交易品種

澳大利亞水權(quán)市場交易的主要品種為永久用水權(quán)（Water Entitlement）和用水量（Water Allocation）。

永久用水權(quán)是由州政府授予的權(quán)利，持有者有權(quán)獲得特定水系統(tǒng)內(nèi)的水量。包括以下三種類型：

政府管制范圍內(nèi)的地表水

該類型的水儲存在作為公共基礎(chǔ)設(shè)施的大壩形成的水庫中，由水務(wù)部門按用戶需求通過河流和管道輸水。

非政府管制范圍內(nèi)的地表水

這類永久用水權(quán)的所有者有權(quán)自己利用水壩蓄水，或在河流水位超過特定閾值時從河道取水。與受政府統(tǒng)籌調(diào)配的地表水不同，這類水不是為了滿足下游用戶的用水需求而被預(yù)先儲存在水庫里的。

政府管制范圍內(nèi)的地下水

這類永久用水權(quán)的所有者有權(quán)從地下井或含水層抽取定量的地下水。

作為一種永久產(chǎn)權(quán)，與土地產(chǎn)權(quán)類似，永久用水權(quán)可依法轉(zhuǎn)讓、抵押貸款及出租；同一類別的永久用水權(quán)在某一特定的集水區(qū)內(nèi)具有可替代、可合并或可分割的特性。作為一種資產(chǎn)，永久用水權(quán)具有物理屬性穩(wěn)定、無使用年限限制的優(yōu)勢，因此無需計提折舊或攤銷[1]。影響永久用水權(quán)估值的因素主要包括：

[1] 可通過與傳統(tǒng)的有形和無形資產(chǎn)對比來理解這一特性：如桌椅、設(shè)備等固定資產(chǎn)會隨著使用次數(shù)或年限的增加發(fā)生磨損，需要在會計上計提折舊以反映其價值的減少；又如土地使用權(quán)作為一項有壽命的無形資產(chǎn)，需要在會計上計提攤銷以反映其相關(guān)成本在使用壽命內(nèi)的合理分配。相比之下，永久用水權(quán)難以發(fā)生物理磨損、沒有使用年限制約，因此無需計提折舊或攤銷。

交易區(qū)：這決定了由哪個水系統(tǒng)提供用水量，以及水的運輸半徑和邊界。

可靠性/安全性等級：這與每一份永久用水權(quán)能獲得的用水量分配比例有關(guān)，如高可靠性/安全性等級的永久用水權(quán)除了在極度干旱的年份外，通常能獲得100%的用水量分配。

結(jié)轉(zhuǎn)功能：這一權(quán)利允許未使用的用水量結(jié)轉(zhuǎn)至下一個用水年。通常較低可靠性/安全性等級的永久用水權(quán)會附帶結(jié)轉(zhuǎn)功能，因為在極度干旱的用水年這類永久用水權(quán)很可能只能被分配到很少的用水量，甚至得不到當(dāng)年的用水量。結(jié)轉(zhuǎn)的用水量可以在市場出售給第三方供其短期使用。

供給和需求關(guān)系：供給端，由于受到水文特點和儲存能力的限制，永久用水權(quán)不是無限供應(yīng)的，且政府也會回購永久用水權(quán)。需求端，隨著澳大利亞食品和谷物出口的增長，種植環(huán)節(jié)規(guī)模的擴大會導(dǎo)致需水量上升。此外，氣候變化導(dǎo)致的降水減少和干旱也會影響水量整體的供給和需求。

用水量指的是相關(guān)水務(wù)機構(gòu)在每個用水年向永久用水權(quán)持有人實際提供的可用水量。在確定可分配的水量（通常以永久用水權(quán)總量的百分比表示）時，水務(wù)機構(gòu)會綜合考量以下因素：1）儲備系統(tǒng)里的水量；2）儲備系統(tǒng)里已經(jīng)被分配的用水量；3）當(dāng)下水流入的情況；4）季度性的展望和對未來水流入情況的預(yù)判。用水量與永久用水權(quán)雖然通常存放于同一水賬戶中，但交易時彼此獨立，即用水量可以在市場上單獨買賣，部分管轄區(qū)支持在線交易，用水量將即時從賣方賬戶扣除并計入買方賬戶。用水量不僅能在現(xiàn)貨市場交易，也能在遠期市場（forward market）[2]交易。

[2] 與期貨（futures）類似，交易雙方約定在未來某一時點按某一價格交易標(biāo)的物。不同點在于，期貨合約為標(biāo)準(zhǔn)化合約，即交易所規(guī)定了每個品種的每份期貨合約內(nèi)的數(shù)量和質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)，以及規(guī)定了交易時間段和報價單位。而遠期合約則是非標(biāo)準(zhǔn)化的。

3. 水基金聚焦的市場——南墨累-達令流域市場

南墨累-達令流域覆蓋的面積約與德國的國土面積相當(dāng)，其顯著特征在于墨累河發(fā)揮的樞紐作用——聯(lián)通馬蘭比吉河（Murrumbigee River）、古爾本河（Goulburn River）、達令河（Darling River）和多個水權(quán)交易區(qū)。這種水文聯(lián)通機制促成了跨越三個州的交易活動，覆蓋多樣化的地理環(huán)境、氣候條件和農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)。

南墨累-達令流域主要交易區(qū)域和主要水文特點 ? TNC

南墨累-達令流域擁有地中海氣候及肥沃的疏水性土壤，具備高價值的多年生作物生長的理想條件，也因土地安全性和水權(quán)交易保障而具備大規(guī)模開發(fā)的可能。同時，這里還緊靠澳大利亞最大的兩個城市級消費市場，并距離消費潛力巨大的亞洲市場不遠。這里的農(nóng)業(yè)和畜牧業(yè)品種包括棉花、水稻、小麥、番茄、葡萄、奶牛、肉牛、綿羊等，共同催生了對灌溉用水的巨大需求。

南墨累-達令流域水權(quán)市場是一個受管制的地表水交易市場，其2022-2023年的交易量價值為7.45億澳元，永久用水權(quán)交易水量占澳大利亞地表水交易市場整體的65%，用水量交易水量占全國市場的90%、按價值量計算占85%。根據(jù)基爾特鄉(xiāng)村投資公司2025年的估計，該市場的永久用水權(quán)規(guī)模超過300億澳元，被認為是世界上最大、最成熟的水權(quán)市場之一。

墨累-達令流域共贏水基金的運作模式

Part.3

1. 投資方向

墨累-達令流域共贏水基金作為一個開放式信托基金，是世界上首個由社會投資者出資的旨在解決水資源短缺問題的信托，也是能同時滿足灌溉者、社區(qū)、自然和投資者需求的解決方案。該水基金直接投資于南墨累-達令流域水權(quán)市場的永久用水權(quán)，并通過三種途徑來實現(xiàn)收益：1）長期持有的具有稀缺性的永久用水權(quán)以獲取資產(chǎn)價值提升；2）出租永久用水權(quán)從而收取租金（租約通常為3-5年）；3）在現(xiàn)貨或遠期市場向經(jīng)過核準(zhǔn)的農(nóng)業(yè)企業(yè)合作伙伴出售用水量來獲取收益。該水基金的收益在除去各類成本后，通常用于滾動再投資。

墨累-達令流域景觀 ? Andrew Peacock

此外，該水基金每年向其環(huán)境用水合作伙伴——環(huán)境水信托（Environmental Water Trust，EWT）捐贈現(xiàn)金和水資源。現(xiàn)金是按照水基金籌集到的金額的一定比例捐贈的，而捐贈的水量則采用了逆周期分配機制：

當(dāng)水資源短缺、農(nóng)業(yè)用水需求上升時，優(yōu)先保障灌溉用水；

當(dāng)水資源充沛、農(nóng)業(yè)用水需求降低時，則向自然環(huán)境（如濕地）補充生態(tài)用水。

2. 管理架構(gòu)

1）水基金管理架構(gòu)

在水基金的管理架構(gòu)中，水基金的受托方為基爾特投資有限公司（Kilter Investments Pty Ltd），負責(zé)對投資者本金及收益承擔(dān)受托責(zé)任；而基爾特鄉(xiāng)村投資公司則是投資組合管理人和業(yè)務(wù)發(fā)展服務(wù)提供方?；鶢柼剜l(xiāng)村投資公司是一家成立于2004年的資產(chǎn)管理公司，其投資聚焦于澳大利亞東南地區(qū)維多利亞州農(nóng)田、水和生態(tài)系統(tǒng)資產(chǎn)的可持續(xù)管理?；鶢柼剜l(xiāng)村投資公司是澳大利亞規(guī)模最大、經(jīng)驗最豐富的水權(quán)管理者之一，自 2009 年以來一直在水資源安全管理方面發(fā)揮著領(lǐng)導(dǎo)作用。

在水基金的管理架構(gòu)中，TNC澳大利亞項目扮演多重角色。在水基金的首輪募資中，TNC澳大利亞項目是基石投資者之一。TNC澳大利亞項目在水基金的顧問委員會中擁有一個席位，因此能參與水基金的投資和捐贈決策。水基金受托人在處理某些保留事項時需獲得TNC澳大利亞項目的同意；在特定觸發(fā)情況下，TNC澳大利亞項目有權(quán)清盤基金或更換受托人。

除TNC澳大利亞項目和基爾特鄉(xiāng)村投資公司，還有其他機構(gòu)參與了水基金的管理和運作，分別發(fā)揮不同的作用，如基金審計、基金登記、基金估值、資金托管、行政事務(wù)等。

墨累-達令流域共贏水基金架構(gòu) ? TNC

2）環(huán)境水信托管理架構(gòu)

負責(zé)接收捐贈并開展保護活動的環(huán)境水信托的受托方為自然保護水基金有限公司（Nature Conservation Water Fund Pty Ltd，NCWF)，由TNC澳大利亞項目及墨累-達令濕地工作組有限公司按75:25的股權(quán)比例共同持有。墨累-達令濕地工作組有限公司為一家成立于1992年的非營利企業(yè)，主要目標(biāo)為修復(fù)退化的濕地，并改善墨累-達令河流域的濕地管理。在其成立的20 多年里，墨累-達令濕地工作組有限公司與 150 多名土地所有者合作，累計為流域內(nèi) 200 多處最重要的濕地輸送了超過 10 萬兆升的水量。

在環(huán)境水信托的管理架構(gòu)中，TNC澳大利亞項目作為受托方大股東深度參與自然保護活動的決策，而墨累-達令濕地工作組有限公司作為執(zhí)行人，受自然保護水基金有限公司委托管理環(huán)境用水分配工作。

墨累-達令流域共贏水基金的

保護和經(jīng)濟成果

Part.4

在生態(tài)效益方面，該基金改善了水鳥和本地魚類的棲息地，包括其繁殖棲息地；改善了濕地、洪泛平原森林和林地生態(tài)系統(tǒng)的健康狀況；增強了植物和魚類庇護所的穩(wěn)定性；也促進了濕地植物的健康生長。此外，受損濕地的修復(fù)有效保護了承載重要原住民文化精神價值的遺產(chǎn)地。

截至2023年10月，水基金已經(jīng)向維多利亞州和新南威爾士州的 30 個濕地輸送生態(tài)用水超過一千萬立方米，灌溉了1000公頃的濕地，保護了17個受威脅的物種，使流域內(nèi)的鳥類多樣性增加了 212%、鳥類數(shù)量增加了 282%。

在財務(wù)回報方面，水基金的長期投資目標(biāo)為年化收益率9%-12%（稅前）。截至2020年3月底，該水基金管理的資產(chǎn)規(guī)模為6681萬澳元。截至2020年10月底，該水基金自成立以來所獲得的總回報率為94.1%，年化收益率為14.6%，夏普比率為1.43[3]。

從水基金主要底層資產(chǎn)市場表現(xiàn)看，2015-2024年，高安全性/可靠性的水權(quán)的市場價值年均增長14%，而低安全性/可靠性的水權(quán)的市場價值年均增長9.4%。銷售水量的市場收益在3%-7%之間波動，且近年來有所下降。

[3] 夏普比率（Sharpe Ratio）：用以描述資產(chǎn)收益對投資者所承擔(dān)風(fēng)險的補償程度，當(dāng)以一個相同基準(zhǔn)來比較兩種資產(chǎn)之時，夏普比率較高的資產(chǎn)在相同風(fēng)險下收益更好。

墨累-達令流域共贏水基金的可復(fù)制性

Part.5

從投資的角度來看，即便是純粹以盈利為導(dǎo)向的投資者，也認為水權(quán)投資具有吸引力。水權(quán)交易在澳大利亞早已司空見慣，不僅在農(nóng)民之間，在投資者群體中同樣盛行。對投資者而言，透明的市場環(huán)境與日益擴大的供需缺口，確保了水資源始終是具有價值的商品。

這一基于水市場的投資與自然保護策略能否在世界其他地區(qū)復(fù)制，其基礎(chǔ)是監(jiān)管完善的水權(quán)分配機制和交易市場。澳大利亞水市場體系成熟完善，其政府已開創(chuàng)購買水權(quán)并回饋自然環(huán)境的先例。相比之下，智利雖有類似的市場體系，由國家授予水權(quán)，但鮮有市場能像澳大利亞那樣透明靈活。目前全球37個缺水國家雖已構(gòu)建某種形式的水權(quán)發(fā)放機制——這是水市場的基本前提，但多數(shù)國家仍需完善監(jiān)管才能確保市場順暢運行。

對缺水地區(qū)及國家治理狀況與水權(quán)交易的初步評估 ? TNC[4]

[4] 2024年1月，中華人民共和國水利部正式印發(fā)實施《用水權(quán)交易管理規(guī)則（試行）》，標(biāo)志著中國用水權(quán)交易制度體系進入規(guī)范化和標(biāo)準(zhǔn)化階段，該規(guī)則從可操作、易執(zhí)行等方面對用水權(quán)交易全流程進行進一步細化。

基于多年對水基金的運營實踐及對全球水環(huán)境治理及水權(quán)交易現(xiàn)狀的評估，TNC創(chuàng)立了水資源共享投資伙伴關(guān)系（Water Sharing Investment Partnerships，WSIP），是一種兼顧自然保護與影響力投資的模式，該模式利用了水權(quán)交易的需求和激勵機制，墨累-達令流域共贏水基金就是該機制的典型案例。WSIP通過募集投資者資本、政府撥款及慈善捐贈，構(gòu)建水權(quán)組合。其中大部分水權(quán)所對應(yīng)的水量將通過租賃或出售方式回流市場，既保障農(nóng)田與城市的供水需求，又確保投資者獲得經(jīng)濟回報。其中部分水量將被回饋給自然生態(tài)系統(tǒng)，以及被用于為持續(xù)的生態(tài)監(jiān)測籌措資金。

TNC已在多個缺水區(qū)域完成WSIP模式可行性評估，包括美國西部、墨西哥北部、以及展現(xiàn)出巨大潛力的拉丁美洲。若能在所有開展水權(quán)交易的區(qū)域?qū)嵤￤SIP模式，并參照澳大利亞模式對水資源資產(chǎn)進行估值與交易，該市場總規(guī)?？赡芡黄?000億美元。

TNC中國項目分別于2014年和2018年在浙江省建立了2個基于信托的水基金，盡管運營模式和內(nèi)容與文中的澳大利亞墨累-達令流域共贏基金有所不同（不基于水權(quán)市場），這2個水基金也是以建立自然保護的可持續(xù)資金機制為發(fā)展目標(biāo)。其中水基金一個落地于杭州市余杭區(qū)的青山村龍塢水庫，另一個位于淳安縣和建德市境內(nèi)的千島湖流域。龍塢水基金啟動后，在兩年內(nèi)將水質(zhì)提升為一類水，并通過發(fā)展社區(qū)綠色經(jīng)濟，幫助青山村獲得了很多新的發(fā)展機遇，逐步走出了一條以自然保護、生態(tài)旅游和文創(chuàng)傳統(tǒng)手工藝為支柱的生態(tài)村落道路。千島湖水基金啟動后，在千島湖流域建立試點，采取了一系列近自然措施，對流入庫區(qū)的水源進行凈化。同時，千島湖水基金采取措施保障農(nóng)田生態(tài)系統(tǒng)健康，提升農(nóng)作物質(zhì)量，開發(fā)生態(tài)農(nóng)產(chǎn)品和生態(tài)旅游產(chǎn)品等，以實現(xiàn)水源地保護、可持續(xù)發(fā)展、美麗鄉(xiāng)村等多重效益聯(lián)動。

主要參考資料

https://www.natureaustralia.org.au/what-we-do/our-priorities/land-and-freshwater/land-freshwater-stories/creating-a-sustainable-murray-darling/

https://www.dcceew.gov.au/campaign/murraydarling

https://www.dcceew.gov.au/water/policy/mdb

https://www.nature.org/en-us/about-us/where-we-work/asia-pacific/australia/stories-in-australia/balancing-water-in-the-murray-darling/

https://www.dcceew.gov.au/sites/default/files/documents/role-murray-darling-factsheet-chinese-simplified.pdf

https://kilterrural.com/portfolio/murray-darling-basin-balanced-water-fund-information-memorandum/

https://d3fq3d3vng2pyg.cloudfront.net/kilter-rural/murray-darling-basin-balanced-water-fund/ae9da-MDBBWF_Information_Memorandum_FINAL_27_January_2021__1_.pdf

https://www.nature.org/en-us/about-us/who-we-are/how-we-work/finance-investing/naturevest/sustainable-agriculture-water/

https://www.nature.org/en-us/what-we-do/our-insights/perspectives/investing-our-way-out-of-the-global-water-crisis/

https://tnc.org.cn/content/details19_106.html